深圳市路维光电股份有限公司相 关债券 2025 年追踪评级文书 中鹏信评【2025】追踪第【1126】号 01                 信用评级文书声明 除因本次评级事项本评级机构与评级对象组成委用关联外，本评级机构及评级从业东谈主员与评级对象不存 在职何足以影响评级行动独处、客不雅、公道的关联关联。 本评级机构与评级从业东谈主员已施行守法看望义务，有充分意义保证所出具的评级文书顺从了信得过、客不雅、 公道原则，但不合评级对象过火有关方提供或已进展对外公布信息的正当性、信得过性、准确性和无缺性 作任何保证。 本评级机构依据里面信用评级范例和职责步调对评级放置作出独处判断，不受任何组织或个东谈主的影响。 本评级文书不雅点仅为本评级机构对评级对象信用情景的个体倡导，不行为购买、出售、持有任何证券的 暴戾。本评级机构不合任何机构或个东谈主因使用本评级文书及评级放置而导致的任何耗费负责。 本次评级放置自本评级文书所注明日历起奏效，灵验期为被评证券的存续期。同期，本评级机构已对受 评对象的追踪评级事项作念出了明确安排，并有权在被评证券存续时候变更信用评级。本评级机构辅导报 告使用者应实时登陆本公司网站体恤被评证券信用评级的变化情况。 本评级文书版权归本评级机构整个，未经授权不得修改、复制、转载和出售。除委用评级条约商定外， 未经本评级机构书面情愿，本评级文书及评级论断不得用于其他债券的刊行等证券业务行动或其他用途。                             中证鹏元资信评估股份有限公司 评级放置                                 评级不雅点                                      ?     本次品级的评定是研讨到：深圳市路维光电股份有限公司（以下简                   本次评级       前次评级                                            称“路维光电”或“公司”，证券代码：688401.SH）督察在平板显 主体信用品级                 AA-     AA-         示掩膜版范畴的竞争力，对中枢客户供货量大幅增长，产能络续提 评级瞻望                   踏实      踏实          升、产能期骗效率提高带动事迹较快增长，经营行动现款流表现较 路维转债                   AA-     AA-         好。同期中证鹏元也体恤到，公司客户、供应商联合度仍均较高，                                            部分中枢开发及原材料依赖入口，面对一定的成本阻抑压力及买卖                                            政策风险，扩产名目投资范畴较大，存在产能消化及建造资金压力                                            等风险成分。                                      公司主要财务数据及主义（单元：亿元）                                          名目                2025.3    2024       2023      2022 评级日历                                     总钞票                23.44    22.43      23.23     19.37                                          归母整个者权力            14.42    13.92      14.62     13.43                                          营业收入                2.60     8.76       6.72      6.40                                          净利润                 0.49     1.91       1.46      1.11                                          经营行动现款流净额           1.05     2.67       1.67      2.99                                          净债务/EBITDA            --     1.01      -0.43     -2.27                                          EBITDA 利息保险倍数         --    19.87      18.94     10.36                                          总债务/总老本           27.79%   29.24%    22.56%    18.39%                                          FFO/净债务               --   82.68%   -185.68%   -33.85%                                          EBITDA 利润率            --   37.55%    39.03%    37.06%                                          总钞票呈文率                --   10.17%     8.59%     9.51%                                          速动比率                1.11     1.04       1.81      3.40                                          现款短期债务比             1.30     0.91       4.48      5.62                                          销售毛利率             34.10%   34.82%    35.10%    32.88% 有计划款式                                     钞票欠债率             38.43%   37.90%    34.96%    28.07%                                      注：2022-2023 年净债务/EBITDA、FFO/净债务为负，系净债务为负所致。  名目负责东谈主：李爱文                           府上源流：公司 2021-2023 年连审审计文书、2024 年审计文书及未经审计的 2025 年 1-3                                      月财务报表，中证鹏元整理  liaw@cspengyuan.com  名目组成员：蒋晗  jianghan@cspengyuan.com  评级总监：  有计划电话：0755-82872897 正面 ?    公司加速研发恶果变调，拓宽居品矩阵，有助于督察在平板涌现掩膜版范畴的竞争力。2024 年以来公司紧跟平板显      示行业发展趋势，在平板涌现、半导体掩膜版范畴完成多项居品工艺开发，并在 AMOLED 范畴已毕多款新址品的量      产。 ?    产能及坐褥效率进步，对中枢客户供货量大幅增长，事迹较快增长。2024 年公司新增开发投产，坐褥能力进一步提      升，卑劣 OLED 掩膜版需求较好，公司开发期骗效率大幅进步至较高水平。往常公司新导入客户 100 余家，总协调      客户 400 余家，其中对京东方等中枢客户供货量较快进步，2024 年以来营业收入、利润均络续增长。 ?    现款生成能力向好，杠杆水平较低。公司货款回收较为实时，2024 年经营行动现款流净额及 FFO 同比进步较多，同      时刚性债务范畴不大，EBITDA 利息保险倍数、净债务/EBITDA 等杠杆主义表现较好。 体恤 ?    公司供应商联合度高且采购入口比例较大，国际买卖政策可能对要道坐褥开发及中枢原材料采购形成影响。2024 年      公司前五大原材料供应商的采购联合度达 83.41%，其中高世代掩膜版所用的石英基板和光学膜主要从日本、韩国进      口，主要坐褥开发光刻机则向瑞典的 Mycronic、德国的海德堡仪器采购。改日若公司不大略实时采购到海外的中枢      坐褥开发及掩膜基板等，将对简单经营和盈利能力形成一定程度的影响。 ?    客户联合度较高，中枢客户需求变动对事迹影响较大。2024 年公司上前五大客户销售金额占比进一步飞腾至 73.70%，      其中第一大客户占比 45%，主要为平板涌现企业。若是改日公司主要客户的经营情景出现不利变化或对公司居品需      求下跌，将会对业务经营和盈利能力形成不利影响。 ?    扩产名目投资范畴较大，需体恤在建产能消化及建造资金压力。跟着公司在建扩产名主义鞭策，公司货币资金安靖      破钞，2024 年末速动比率和现款短期债务比下滑较多。同期，公司筹备在厦门市投资 20 亿元，建造新坐褥基地以主      要坐褥 G8.6 及以下的 AMOLED 等高精度光掩膜版居品，建造资金主要依托自有资金或自筹资金。若改日行业竞争      加重，公司新增产能将面对消化压力，固定钞票有关折旧的增长将侵蚀利润。 改日瞻望 ?    中证鹏元赐与公司踏实的信用评级瞻望。咱们以为公司行为国内主要的掩膜版原土企业之一，居品类型不断丰富，      客户群体优质且踏实，经营的可络续性较强。 同行比较（单元：亿元）            主义   福尼克斯（好意思国）                清溢光电             路维光电            龙图光罩     总钞票                    17.12            27.43           22.43            13.13     营业收入                    8.67            11.12            8.76             2.47     净利润                     1.31             1.72            1.91             0.92     销售毛利率                 36.44%           29.65%          34.82%           57.01%     钞票欠债率                 13.51%           45.92%          37.90%            8.32% 注：以上各主义均为 2024 年数据；福尼克斯系好意思国企业，英文称呼“Photronics, Inc.”，司帐年度为每年 11 月至次年 10 月，单元为亿好意思元。 府上源流：Wind，中证鹏元整理 本次评级适用评级方法和模子     评级方法/模子称呼                                                              版块号 时候硬件与半导体企业信用评级方法和模子                                       cspy_ffmx_2023V1.0 外部稀罕救助评价方法和模子                                             cspy_ffmx_2022V1.0 注：上述评级方法和模子已裸露于中证鹏元官方网站 本次评级模子打分表及放置 评分要素     主义                 评分品级    评分要素      主义                  评分品级          宏不雅环境                 4/5             初步财务情景                     8/9          行业&经营风险情景            4/7               杠杆情景                     7/9  业务情景                               财务情景            行业风险情景             3/5               盈利情景                  相称强            经营情景               4/7             流动性情景                      4/7 业务情景评估放置                      4/7   财务情景评估放置                             8/9          ESG 成分                                                           0  退换成分    要紧稀罕事项                                                           0          补充退换                                                             0 个体信用情景                                                                   aa- 外部稀罕救助                                                                    0 主体信用品级                                                                  AA- 注：各主义得分越高，示意表现越好。 本次追踪债券概况 债券简称      刊行范畴（亿元）          债券余额（亿元）          前次评级日历      债券到期日历 路维转债                 6.15              6.15   2025-2-19   2031-6-10 一、 债券召募资金使用情况   路维转债（本文又称“本期债券”）召募资金扣除刊行用度后原筹备用于半导体及高精度平板涌现 掩膜版扩产名目、收购成齐路维光电有限公司（以下简称“成齐路维”）少数股东股权名目、偿还银行 贷款及补充流动资金。放置2025年6月30日，路维转债召募资金专项账户余额为5.40亿元。 二、 刊行主体概况   追踪期内公司称呼、注册老本、董监高、控股股东及本色阻抑东谈主均未发生变更。放置2025年3月末， 公司注册老本和实收老本均为1.93亿元，控股股东及本色阻抑东谈主为杜武兵，其径直持有公司23.81%的股 份，通过深圳市路维兴投资有限公司（以下简称“路维兴投资”）盘曲阻抑公司7.61%股份，期末控股 股东所持股份无质押或冻结的情况。同期，肖青（径直持有公司7.99%的股份）、白伟钢（径直持有公 司0.74%的股份）与公司本色阻抑东谈主杜武兵为一致行动东谈主，公司股权结构图如附录二所示。   公司现在仍主要从事掩膜版的研发、坐褥和销售，居品主要用于平板涌现、半导体等范畴。2024年 公司归并报表范围子公司无变化，放置2024年末，公司纳入归并报表范围的子公司共4家，具体如附录 三所示。 三、 运营环境   宏不雅经济和政策环境 强国内大轮回，推动经济转型和高质料发展 武断脱手，稳住了阛阓预期和信心，上半年GDP同比增长5.3%，比昨年同期和全年均进步0.3个百分 点。本年消费阛阓的表现可圈可点，“两新”政策络续发力，劳动消费活力进步，上半年社会消费品零 售总和依然达到24.55万亿元，同比增长5%。“抢出口”和“抢转口”效应下，重叠近期中好意思买卖缓 和，出口仍督察较强韧性。新动能在积累，各地因地制宜发展新质坐褥力，上半年高时候产业加多值同 比增长9.5%。下半年大家经济姿色复杂多变，要链接统筹国内经济和国际经贸职责，鞭策买卖多元化， 同期进一步作念强国内大轮回，以高质料发展的详情味豪放外部省略情味，臆想全年经济标的能到手完 成。宏不雅政策加速落实一揽子存量政策和储备增量政策，以豪放备而毋庸。财政政策加速支拨过程，持 续作念好“两新”和“两重”职责， 推动新式政策性金融用具落地实施。货币政策督察阻抑宽松，保持 流动性充裕，降息降准仍可期，阐扬结构性用具的效力，救助科技革命、劳动消费等。落实中央城市工 作会议的条款，更猖狂度推动房地产阛阓止跌回稳，构建房地产发展新模式，建造当代化东谈主民城市。纵 深鞭策宇宙谐和大阛阓建造，照章依规处罚企业廉价无序竞争，调换企业进步居品品性，推动过期产能 有序退出，体恤有关行业的“反内卷”政策。    行业环境   国内平板涌现及半导体掩膜版阛阓范畴络续增长，同期改日平板涌现大尺寸化及 AMOLED 等的发 展仍将推动掩膜版需求的进步。现时好意思国及日韩企业在掩膜版范畴仍处于操纵地位，但国内厂商络续 扩产，臆想阛阓份额将有所进步   高世代面板产线的发展及 AMOLED 渗入率的飞腾，带动上游掩膜版需求踏实增长。大家涌现向中 国挪动、高世代和高精度涌现时候的需求加多，以及新动力汽车、智能家居等新兴产业的崛起，中国大 陆已大家最大的面板坐褥制造基地和研发应用中心，2024 年其平板涌现产能跨越大家产能的 60%，出货 面积约占大家的 63.3%，产业范畴占大家的 36.9%。同期中国大陆 AMOLED/LTPS 制造商仍在链接扩大 投资，臆想将有超 20 条中精度及高精度 AMOLED/LTPS/a-Si。AMOLED 取代 TFT-LCD 成为中小尺寸 涌现器件主导时候，中遥远 AMOLED 需求隆盛，新增对上游掩膜版的需求。此外，AMOLED 比较 LCD，对掩膜版精度条款更高、层数更多，带动掩膜版需求数目和价值量进步。字据 Omdia 分析，2023 年大家平板涌现掩膜版阛阓约为 1,362 亿日元，2028 年臆想将达到 1,504 亿日元，2023-2028 年复合增长 率为 2%，保持踏实增长。分地区来看，我国行为新式涌现产业第一大国，光掩膜版阛阓的需求不异在 不断扩大，字据 Omdia 分析，臆想 2026 年中国大陆平板涌现掩膜版销售占比将达到 59%。 图1 平板涌现掩膜版阛阓范畴络续增长，但增速有所下跌                              平板涌现掩膜版阛阓范畴 府上源流：Omdia，中证鹏元整理   国内晶圆厂络续扩产带动掩膜版需求加多。字据 SEMI 预测，2024 年大家半导体阛阓范畴为 6,280 亿好意思元，同比增长 19.1%，预期 2025 年东谈主工智能欢快仍将络续带动半导体阛阓快速发展，臆想 2025 年 阛阓增速约 11.2%，范畴将接近 7,000 亿好意思元。同期，为了跟上芯片需求络续增长的顺次，2025 年大家 臆想将新增 18 座晶圆厂，其中中国大陆将新增 3 座。而光掩膜版为进击的半导体材料，在晶圆制造环 节的材料占比为 12%掌握，是仅次于硅片、电子特气的第三泰半导体材料。字据 SEMI 数据测算出， 应用于 IC 封装步谐和半导体器件等。改日跟着新动力汽车、东谈主工智能、第三代半导体的快速发展，新 型半导体工艺的不断糟蹋，半导体行业的阛阓范畴将络续飞腾，半导体掩膜版阛阓范畴也将随之不断提 升。 图2 晶圆厂扩产以及新址品、新工艺的推动半导体掩膜版阛阓范畴络续增长                         大家半导体掩膜版阛阓范畴      同比增长 府上源流：SEMI、中商产业商榷院，中证鹏元整理   好意思国和日韩掩膜版厂商处于率先地位，但国内主流厂商收入范畴保持较快增长。字据Omdia统计， 电和路维光电，统统销售额占比约为92%。由于用于芯片制造的掩膜版触及各家晶圆制造厂的时候奥秘， 晶圆制造厂先进制程所用的掩膜版大部分由我方的专科工场坐褥，但关于比较闇练的制程所用的范例化 程度更高的掩膜版，晶圆厂出于成本的研讨更倾向于向独处第三方掩膜版厂商进行采购。在独处第三方 掩膜版阛阓，半导体芯片掩膜版时候主要由福尼克斯、DNP和Toppan等厂商掌捏，阛阓联合度较高。根 据Omdia统计，在AMOLED/LTPS等应用范畴，掩膜版国产化率仍较低，2023年AMOLED/LTPS等高精 度掩膜版的国产化率仍只须12%，而现在国内厂商清溢光电、路维光电尚有一定例模的扩产名目，跟着 国产化政策的络续鞭策及有关产能的开释，2024年清溢光电及路维光电营业收入同比折柳增长20%、 四、 经营与竞争   公司收入络续增长，收入主要源流于掩膜版，业务条线仍相对单一。按照所使用基板材料的不同， 公司居品主要可分为石英掩膜版和苏打掩膜版，其中石英掩膜版为掩膜版行业主流材料，阛阓需求隆盛， 有关收入增长较快。苏打掩膜版受限于材料的性质，主要应用于中低精度居品范畴，2024年有关收入虽 有所增长，但占比络续下跌。2025年一季度，公司营业收入同比增长47.09%，主要系产能进步，高端 AMOLED、先进封装、FMM、PSM等高端居品进一步放量。2024年公司主营业务毛利率举座相对踏实。 表1 公司主营业务收入组成及毛利率情况（单元：万元）   名目           金额            占比         毛利率       金额           占比           毛利率 石英掩膜版      80,798.84      92.28%    34.18%   61,830.73      92.02%        34.81% 苏打掩膜版       6,138.45       7.01%    46.27%    4,864.44       7.24%        43.32% 其他           582.28        0.67%     3.66%     499.94        0.74%        -12.58% 统统         87,519.57     100.00%    34.83%   67,195.11     100.00%        35.07% 府上源流：公司提供，中证鹏元整理      公司系国内唯独可全面配套不同世代面板产线的原土掩膜版企业，2024年以来链接加速研发恶果 变调、拓宽居品矩阵，督察在平板涌现掩膜版范畴的竞争力      公司络续加速研发恶果变调，拓宽居品矩阵。2024年以来公司完成多项居品工艺开发，其中在平板 涌现范畴，完成高精度柔性涌现用触控掩膜版研发、下置型半颜色高精度制程工艺、LTPO 掩膜版居品 商榷与开发、FPD 用 PSM 掩膜版居品商榷与开发、大尺寸 FMM 用光掩膜版居品开发等名目；在半导 体范畴，完成半导体掩膜版制程与精度能力进步、封装掩膜版批量制程时候商榷及工艺开发、半导体掩 膜版光学膜膜面颓势去除工艺商榷与开发等名目。此外，2024年公司量产AMOLED 用 HTM 掩膜版居品， HTM 居品现在不错掩饰全世代；CF 用 PSM 居品于 2024 年通过客户考据并量产，TFT-Array 用 PSM 掩 膜版居品已买通要道工艺步调，筹备于 2025 年进行试样考据；AMOLED PSM用掩膜版居品正在鞭策前 期预研职责，字据客户时候迭代与阛阓需求，安靖鞭策量产。      公司半导体掩膜版居品时候主义较国际先进水平仍存在差距，改日仍需在半导体掩膜版范畴加大研 发力度。现在公司已已毕180nm制程节点半导体掩膜版量产，通过自主研发取得了150nm/130nm 制程节 点及以下闇练制程半导体掩膜版制造要道中枢时候，全面掩饰第三代半导体居品；本期债券募投名目中 的“半导体及高精度平板涌现掩膜版扩产名目”有关居品可涵盖 250nm-130nm 半导体掩膜版。在晶圆 制造用掩膜版范畴，公司与国际上达到先进制程水平的率先企业有较为彰着的差距；在IC封装和IC器件 范畴，受限于光刻、制程等工艺款式，精度方面与国际厂商亦存在一定差距。      公司居品应用范畴及品类较为千般，追踪期内链接开拓客户群体，主要客户较为优质且协调踏实， 但业务条线相对单一且客户联合度较高，经营易受行业波动及主要客户需求变化影响      公司居品应用范畴相对千般，平板涌现仍为主要应用范畴且收入增长较快。公司掩膜版可应用于平 板涌现、半导体、LED芯片外延片、触摸屏、PCB及FPC等制造步调，但为配合平板涌现大客户的计策 转型和居品升级，公司将产能歪斜于平板涌现居品，2024年平板涌现掩膜版销售收入呈快速增长趋势， 为最主要的收入源流；半导体过火他掩膜版收入略有增长，但占收入的比重进一步下跌。 表2 公司主营业务收入按卑劣应用行业组成情况（单元：万元） 名目                                  2024 年                           2023 年                                   金额                占比          金额        占比 平板涌现掩膜版                        73,884.76        84.42%      54,701.55    81.41% 半导体过火他掩膜版                      13,634.81        15.58%      12,493.56    18.59% 统统                             87,519.57       100.00%      67,195.11   100.00% 府上源流：公司提供，中证鹏元整理   公司居品品类进一步丰富，不同居品毛利率走势分化，部分居品范畴竞争较为浓烈。公司不错配套 平板涌现厂商整个世代产线，其中AMOLED、OLED-TSP、LTPS等新时候道路居品需求相对隆盛，公 司低世代掩膜版收入和毛利率相对较高，但同期低世代掩膜版阛阓竞争较为充分，受不同居品对精度、 基板等条款各异的影响，2024年公司低世代掩膜版毛利率略有下跌。2024年公司坐褥较多中高精度的 Array和HTM等高附加值居品、G11掩膜版价钱竞争有所缓解，高世代掩膜版收入和毛利率均有所增长。 在半导体器件、封测等范畴与中枢客户协调日益清雅，公司在产业链中的市时势位和订价能力有所进步； 同期公司络续加强研发和坐褥经管，更为合理的贪图排产，毛利率稳中有升。 表3 公司不同世代线平板涌现掩膜版组成情况（单元：万元） 名目                       收入                   毛利率              收入          毛利率 高世代                25,897.56               22.33%        17,794.35       16.10% 低世代                47,987.19               35.45%        36,907.21       37.62% 统统                 73,884.76               30.85%        54,701.55      30.62% 注：8.5代及以上为高世代，6代及以下为低世代，STN等其他平板涌现居品不分世代，将其并入低世代居品以浅薄统计和 比较；统统数各异系四舍五入所致。 府上源流：公司提供，中证鹏元整理   公司链接开拓客户群体，主要客户较为优质且协调踏实，但客户联合较高，经营易受平板涌现中枢 客户需求变化影响。2024年公司期骗 SEMI 国际半导体展、中国半导体展览会、中国国际光电展览会、 国际（上海）涌现时候及应用革命展等国际国内着名展会平台推介公司居品，往常新导入客户100 余家， 总合作念客户400余家，其中公司在80多家遥远合作念客户的销售收入已毕超30%的增长，国内某率先芯片 公司过火配套供应商、京东方、寰采星、蓝念念科技、成齐奕成等客户供货量有较快进步。2024年公司前 五大客户销售占比达73.70%，均为平板涌现企业，其中第一大客户收入占比进步至45%，主要系卑劣平 板涌现行业中枢厂商较为联合所致。但若是改日主要客户的经营情景出现不利变化或对公司居品需求下 降，将会对公司经营形成不利影响。   公司开发期骗率表现较好，但扩产名目投资范畴较大，将带来一定的建造资金及产能消化压力； 主要原材料和开发依赖入口且供应商较为联合，若入口国或地区开展买卖保护政策，将会对公司络续 坐褥经营产生要紧不利影响   公司产线坐褥能力络续进步，开发期骗率表现较好。2024年公司链接采购坐褥开发并参预坐褥，同 时卑劣OLED掩膜版需求较好，开发期骗效率大幅进步至较高水平。 表4 公司光刻机期骗情况（单元：小时） 名目                                     2024 年                2023 年 光刻机本色工时                                94,743.77            80,000.97 其中：坐褥工时                                86,961.77            68,779.49 研发工时                                    7,782.00            11,221.50 光刻机表面工时                               101,792.77            97,473.82 产能期骗率                                    85.43%               70.56% 开发期骗率                                    93.08%               82.07% 注：1、光刻机表面工时为各台光刻机往常满载表面功课工时之和；2、光刻机本色工时指光刻机本色进行光刻功课的工 时，包含坐褥行动和研刊行动； 3、产能期骗率=光刻机本色坐褥工时÷光刻机表面工时；4、开发期骗率=光刻机本色工 时÷光刻机表面工时=（光刻机本色坐褥工时+光刻机本色研发工时）÷光刻机表面工时。 府上源流：公司提供   公司扩产名目投资范畴较大，面对一定的产能消化及建造资金压力。公司本期债券募投名目中的 “半导体及高精度平板涌现掩膜版扩产名目”臆想在2025年完成新增产线建造并安靖开释产能。为进一 步扩展高世代高精度掩膜版的产能，公司筹备在厦门市投资 20 亿元，建造新坐褥基地以主要坐褥 G8.6 及以下的 AMOLED 等高精度光掩膜版居品，该名目拟分期参预，建造资金主要依托自有资金和自筹资 金，将带来一定的建造资金压力。同期，中证鹏元体恤到，国表里主流平板涌现掩膜版企业在国内有一 定例模的新增产线建造，若主要竞争敌手为取得阛阓份额而接管价钱竞争等技能，将导致行业竞争加重， 公司改日新增产能将面对消化压力。 表5 放置 2025 年 6 月末主要扩产名目情况（单元：亿元） 名目称呼           总投资                           建造内容 厦道路维光电高世代高精度             新建 11 条以 G8.6 及以下 AMOLED 等高精度平板涌现掩膜版为主的坐褥 光掩膜版坐褥基地名目**             线，分期建造 半导体及高精度平板涌现掩 膜版扩产名目*  统统              24.21                             - 注：*名目为本期债券募投名目之一，**名目为拟建名目。 府上源流：公司提供   公司主要原材料和开发依赖入口且供应商较为联合，易受国际买卖政策影响，面对一定的成本管控 压力。公司营业成本中径直材料占比跨越70%，其中高世代掩膜版所用的石英基板和光学膜仍主要从日 本、韩国入口，2024年上前五大原材料供应商采购占比为83.41%，仍处于较高水平。公司主要坐褥开发 光刻机主要向瑞典Mycronic、德国海德堡仪器两家采购，若入口国或地区开展买卖保护政策，公司不可 实时采购到掩膜基板及中枢坐褥开发等，将会对公司络续坐褥经营产生要紧不利影响。   公司净营业周期飞腾，营运资金需求飞腾。跟着高世代掩膜版出货量的飞腾，公司大尺寸高价值基 板参预坐褥的速率加速，2024年存货盘活天数有所下跌；此外，受不同庚份开发采购情况及开发厂商账 期相对较长的影响，公司应付账款盘活天数波动较大。概述影响下，2024年公司净营业周期呈飞腾趋势， 且跟着公司经营范畴的扩大，改日将面对一定的营运资金压力。 表6 公司营运效率主义情况（单元：天） 名目                                            2024 年                          2023 年 存货盘活天数                                         108                              114 应付账款盘活天数                                       143                              160 应收账款盘活天数                                        88                              85 净营业周期                                           53                              39 数据源流：公司 2021-2023 年连审审计文书、2024 年审计文书，中证鹏元整理 五、 财务分析       财务分析基础评释       以下分析基于公司提供的经上会司帐师事务所（稀罕庸碌结伴）审计并出具范例无保属倡导的公司       公司事迹络续进步，且现款生成能力较好，老本实力进一步增强，但固定钞票增长较快且占比较 高，需体恤固定钞票折旧对利润的侵蚀及后续扩产名目鞭策所导致的杠杆水平飞腾       老本实力与钞票质料       跟着公司络续扩产，固定钞票增长较快，且后续扩产名目将松开钞票流动性。追踪期内，公司权力 范畴相对踏实，其对总欠债的掩饰程度高。2025年3月末公司钞票仍以固定钞票、现款类钞票为主，未 来跟着本期债券募投名目及厦门坐褥基地的鞭策，固定钞票范畴臆想将会进一步增长，并将破钞存量货 币资金。若改日产能无法消化，固定钞票折旧将对利润形成较大侵蚀。放置2024年末，公司整个权或使 用权受限钞票统统3.49亿元，占期末总钞票的15.58%，主要为用于告贷典质的固定钞票、无形钞票等。 图3 公司老本结构                                              图4 2025年3月末公司整个者权力组成        总欠债         整个者权力             产权比率（右）                                                                              其他                                                                                 实收老本                                                                   润 府上源流：公司 2021-2023 年连审审计文书、2024 年审计                     注：上图中老本公积减去了库存股。 文书及未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中证鹏元整理                       府上源流：公司未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中                                                        证鹏元整理 表7 公司主要钞票组成情况（单元：亿元）             名目                                 金额              占比        金额            占比       金额             占比 货币资金                      3.32    14.15%       2.43           10.82%     5.09         21.94% 应收账款                      2.61    11.14%       2.50           11.17%     1.76          7.56% 存货                        1.94       8.26%     1.77            7.88%     1.67          7.19% 流动钞票统统                    8.03   34.26%        6.95           30.97%     9.38        40.39% 固定钞票                     10.61    45.24%      10.80           48.17%     8.72         37.53% 在建工程                      0.74       3.14%     0.79            3.52%     2.11          9.08% 非流动钞票统统                  15.41   65.74%       15.48           69.03%    13.85        59.61% 钞票统统                     23.44   100.00%      22.43        100.00%      23.23        100.00% 府上源流：公司 2021-2023 年连审审计文书、2024 年审计文书及未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中证鹏元整理      盈利能力 受益于国内平板涌现行业发展、新建产线及居品升级换代对掩膜版的需求增长，以及公司产能络续进步， 常性收入下跌较多，当期EBITDA利率略有下跌，而总钞票呈文率有所进步。研讨到公司在建及拟建项 目投资范畴较大，改日固定钞票折旧及有关资金用度将对利润形成一定侵蚀，同期在高世代掩膜版范畴 国表里厂商阛阓竞争仍相对浓烈，公司盈利趋势仍受多重成分影响而存在省略情味。 图5 公司盈利能力主义情况（单元：%）                     EBITDA利润率                 总钞票呈文率 府上源流：公司 2021-2023 年连审审计文书、2024 年审计文书，中证鹏元整理      现款流与偿债能力    公司刚性债务范畴波动飞腾。公司短期告贷主要用于经营发展和营运资金的盘活，遥远告贷主要为 用于成齐路维名目建造及购置深圳总部办公地方形成的典质告贷。其他欠债方面，应付单子及应付账款 主要系应付开发款和货款，受IPO名目安靖投产及本期债券募投名目开发采购影响，2024年以来公司应 付账款范畴有所波动。 表8 公司主要欠债组成情况（单元：亿元）         名目                       金额         占比          金额            占比          金额            占比 短期告贷                     2.13    23.64%         2.32    27.30%       0.90      11.09% 应付账款                     2.53    28.12%         1.74    20.43%       2.81      34.61% 一年内到期的非流动欠债              0.53     5.83%         0.55        6.45%    0.36       4.47% 流动欠债统统                   5.50    61.08%         4.97    58.49%       4.26      52.46% 遥远告贷                     2.90    32.16%         2.89    33.97%       3.14      38.63% 非流动欠债统统                  3.51    38.92%         3.53    41.51%       3.86      47.54% 欠债统统                     9.01   100.00%         8.50   100.00%       8.12    100.00% 总债务                      5.55    61.64%         5.76    67.72%       4.40      54.19% 其中：短期债务                  2.66    47.81%         2.87    49.83%       1.26      28.71% 遥远债务                     2.90    52.19%         2.89    50.17%       3.14      71.29% 注：统统数各异系四舍五入所致。 府上源流：公司 2021-2023 年连审审计文书、2024 年审计文书及未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中证鹏元整理    公司现款生成能力向好，但络续扩产仍将推动杠杆水平飞腾。公司货款回收较为实时，2024年经营 行动现款流净额及FFO同比进步较多，同期由于公司刚性债务范畴不大，EBITDA利息保险倍数、净债 务/EBITDA、FFO/净债务等各项杠杆主义表现较好。公司现在债务压力小，但研讨本期债券的顺利刊行、 经营范畴的扩大，改日建造和营运资金需求仍较大，解放现款流可能安靖减少，公司债务压力将有所上 升。 表9 公司现款流及杠杆情景主义           主义称呼              2025 年 3 月             2024 年             2023 年 经营行动现款流净额（亿元）                            1.05                 2.67               1.67 FFO（亿元）                                    --                 2.75               2.07 钞票欠债率                               38.43%                  37.90%             34.96% 净债务/EBITDA                                 --                 1.01              -0.43 EBITDA 利息保险倍数                              --                19.87              18.94 总债务/总老本                             27.79%                  29.24%             22.56% FFO/净债务                                    --               82.68%          -185.68% 经营行动现款流净额/净债务                       48.26%                  80.17%          -149.28% 解放现款流/净债务                           41.03%                   3.81%          153.70% 府上源流：公司 2021-2023 年连审审计文书、2024 年审计文书及未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中证鹏元整理    公司获取流动性资源的能力一般。公司IPO之后，外部融资渠谈拓宽，但跟着IPO名主义络续鞭策， 公司货币资金安靖破钞，速动比率和现款短期债务比下滑较多。放置2025年3月末，公司钞票欠债率虽 较低，但主要房产已典质且开发专用性较强，融资弹性一般。  图6 公司流动性比率情况                             速动比率                现款短期债务比     府上源流：公司 2021-2023 年连审审计文书、2024 年审计文书及未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中证鹏元整理 六、 其他事项分析       过往债务践约情况       字据公司提供的企业信用文书，从2022年1月1日至文书查询日1，公司本部及子公司成齐路维和成 齐路维光电科技有限公司（以下简称“路维科技”）均不存在未结清不良类信贷纪录，已结清信贷信息 无不良类账户。       字据中国实行信息公开网，放置文书查询日（2025年7月14日），中证鹏元未发现公司被列入宇宙 失信被实行东谈主名单。 附录一 公司主要财务数据和财务主义（归并口径） 财务数据（单元：亿元）     2025 年 3 月    2024 年    2023 年     2022 年 货币资金                   3.32      2.43       5.09      6.17 应收账款                   2.61      2.50       1.76      1.41 流动钞票统统                 8.03      6.95       9.38     11.21 固定钞票                  10.61     10.80       8.72      7.21 非流动钞票统统               15.41     15.48      13.85      8.17 钞票统统                  23.44     22.43      23.23     19.37 短期告贷                   2.13      2.32       0.90      0.67 应付账款                   2.53      1.74       2.81      1.07 一年内到期的非流动欠债            0.53      0.55       0.36      0.87 流动欠债统统                 5.50      4.97       4.26      2.98 遥远告贷                   2.90      2.89       3.14      1.60 应付债券                   0.00      0.00       0.00      0.00 遥远应付款                  0.00      0.00       0.00      0.00 非流动欠债统统                3.51      3.53       3.86      2.46 欠债统统                   9.01      8.50       8.12      5.44 总债务                    5.55      5.76       4.40      3.14 其中：短期债务                2.66      2.87       1.26      1.54     遥远债务               2.90      2.89       3.14      1.60 整个者权力                 14.43     13.93      15.11     13.94 营业收入                   2.60      8.76       6.72      6.40 营业利润                   0.55      2.16       1.69      1.31 净利润                    0.49      1.91       1.46      1.11 经营行动产生的现款流量净额          1.05      2.67       1.67      2.99 投资行动产生的现款流量净额         -0.31     -2.15      -4.69     -3.64 筹资行动产生的现款流量净额          0.16     -1.89       0.73      5.35 财务主义            2025 年 3 月    2024 年    2023 年     2022 年 EBITDA（亿元）               --      3.29       2.62      2.37 FFO（亿元）                  --      2.75       2.07      1.82 净债务（亿元）                2.17      3.33      -1.12     -5.37 销售毛利率               34.10%     34.82%    35.10%     32.88% EBITDA 利润率               --    37.55%    39.03%     37.06% 总钞票呈文率                   --    10.17%     8.59%     9.51% 钞票欠债率               38.43%     37.90%    34.96%     28.07% 净债务/EBITDA               --      1.01      -0.43     -2.27 EBITDA 利息保险倍数            --     19.87      18.94     10.36 总债务/总老本             27.79%     29.24%    22.56%     18.39% FFO/净债务                  --    82.68%   -185.68%   -33.85% 经营行动现款流净额/净债务                 48.26%     80.17%    -149.28%    -55.56% 速动比率                            1.11       1.04        1.81       3.40 现款短期债务比                         1.30       0.91        4.48       5.62 府上源流：公司 2021-2023 年连审审计文书、2024 年审计文书及未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中证鹏元整理 附录二 公司股权结构图（放置 2025 年 3 月末） 府上源流：公司提供，中证鹏元整理 附录三 2024 年末纳入公司归并报表范围的子公司情况（单元：万元）  子公司称呼                  注册老本       持股比例      业务性质  成齐路维光电科技有限公司             15,000   100.00%    制造  香港路维实业有限公司             7.7 万港币    100.00%    买卖  成齐路维光电有限公司               34,500   100.00%    制造  共青城路维盛德股权投资结伴企业  （有限结伴） 府上源流：公司 2024 年年度文书，中证鹏元整理 www.cspengyuan.com                                  17 附录四 主要财务主义策画公式 主义称呼            策画公式 短期债务            短期告贷+应付单子+1 年内到期的非流动欠债+其他短期债务退换项 遥远债务            遥远告贷+应付债券+其他遥远债务退换项 总债务             短期债务+遥远债务                 未受限货币资金+交游性金融钞票+应收单子+应收款项融资中的应收单子+其他现款 现款类钞票                 类钞票退换项 净债务             总债务-盈余现款 总老本             总债务+整个者权力                 营业总收入-营业成本-税金及附加-销售用度-经管用度-研发用度+固定钞票折旧、油 EBITDA          气钞票折耗、坐褥性生物质产折旧+使用权钞票折旧+无形钞票摊销+遥远待摊用度摊                 销+其他经常性收入 EBITDA 利息保险倍数   EBITDA/（计入财务用度的利息支拨+老本化利息支拨） FFO             EBITDA-净利息支拨-支付的各项税费 解放现款流（FCF）      经营行动产生的现款流（OCF）-老本支拨 毛利率             （营业收入-营业成本） /营业收入×100% EBITDA 利润率      EBITDA/营业收入×100%                 （利润总和+计入财务用度的利息支拨）/[（本年钞票总和+上年钞票总和）/2]× 总钞票呈文率 产权比率            总欠债/整个者权力统统*100% 钞票欠债率           总欠债/总钞票*100% 速动比率            （流动钞票-存货）/流动欠债 现款短期债务比         现款类钞票/短期债务 附录五 信用品级标记及界说                     中遥远债务信用品级标记及界说 标记         界说 AAA        债务安全性极高，失约风险极低。 AA         债务安全性很高，失约风险很低。 A          债务安全性较高，失约风险较低。 BBB        债务安全性一般，失约风险一般。 BB         债务安全性较低，失约风险较高。 B          债务安全性低，失约风险高。 CCC        债务安全性很低，失约风险很高。 CC         债务安全性极低，失约风险极高。  C         债务无法得到偿还。 注：除 AAA 级，CCC 级（含）以低品级外，每一个信用品级可用“+”、“－”标记进行微调，示意略高或略低于本品级。                     债务东谈主主体信用品级标记及界说 标记         界说 AAA        偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，失约风险极低。 AA         偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响不大，失约风险很低。 A          偿还债务能力较强，较易受不利经济环境的影响，失约风险较低。 BBB        偿还债务能力一般，受不利经济环境影响较大，失约风险一般。 BB         偿还债务能力较弱，受不利经济环境影响很大，失约风险较高。 B          偿还债务的能力较地面依赖于细密的经济环境，失约风险很高。 CCC        偿还债务的能力非常依赖于细密的经济环境，失约风险极高。 CC         在收歇或重组时可得回保护较小，基本不可保证偿还债务。  C         不可偿还债务。 注：除 AAA 级，CCC 级（含）以低品级外，每一个信用品级可用“+”、“－”标记进行微调，示意略高或略低于本品级。                     债务东谈主个体信用情景标记及界说 标记    界说 aaa   在不研讨外部稀罕救助的情况下，偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，失约风险极低。 aa    在不研讨外部稀罕救助的情况下，偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响不大，失约风险很低。 a     在不研讨外部稀罕救助的情况下，偿还债务能力较强，较易受不利经济环境的影响，失约风险较低。 bbb   在不研讨外部稀罕救助的情况下，偿还债务能力一般，受不利经济环境影响较大，失约风险一般。 bb    在不研讨外部稀罕救助的情况下，偿还债务能力较弱，受不利经济环境影响很大，失约风险较高。 b     在不研讨外部稀罕救助的情况下，偿还债务的能力较地面依赖于细密的经济环境，失约风险很高。 ccc   在不研讨外部稀罕救助的情况下，偿还债务的能力非常依赖于细密的经济环境，失约风险极高。 cc    在不研讨外部稀罕救助的情况下，在收歇或重组时可得回保护较小，基本不可保证偿还债务。  c       在不研讨外部稀罕救助的情况下，不可偿还债务。 注：除 aaa 级，ccc 级（含）以低品级外，每一个信用品级可用“+”、“－”标记进行微调，示意略高或略低于本品级。                            瞻望标记及界说 类型         界说 正面         存在积极成分，改日信用品级可能进步。 踏实         情况踏实，改日信用品级大要不变。 负面         存在不利成分，改日信用品级可能缩短。                         中证鹏元公众号   中证鹏元视频号 通信地址：深圳市南山区深湾二路 82 号神州数码国际革命中心东塔 42 楼 T：0755-8287 2897 W：www.cspengyuan.com   www.cspengyuan.com.